我国买壳上市中“壳资源”的定价研究(20)

我国最早的要约收购制度是1993年4月国务院颁布的《股票发行与交易暂行条

例》中规定了强制要约收购制度，同时也肯定部分要约收购。不过，该条例没有区分流通股与非流通股，由于两者巨大的价格差距，以流通股的价格向非流通股进行要约收购显然不现实，同时也没有规定强制要约收购义务的豁免事项。在实践中，收购人的强制收购义务被豁免的情况已发生多起，但是该种豁免决定仍属于暗箱操作。

1999年颁布的《证券法》第81条规定，通过证券交易所的证券交易，投资者

持有一个上市公司已发行股份的30%时继续进行收购的，应当依法向该上市公司所有股东发出收购要约；但经国务院证券监督管理机构免除发出要约的除外。在收购主体方面，《证券法》使个人投资者成为收购主体成为可能。

2002年12月出台的《上市公司收购管理办法》(以下简称《办法》)，在要约收

购方面第一次根据我国股权分裂的现状制定了分类要约的制度安排，按照流通股和非流通股实行不同价格的收购价格，第一次针对股权分裂作出了具有可操作性的制度安排。在实践当中，有关监管机构对全面强制要约的豁免审核也更加严格。

2005年4月29日，《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》的发布，

标志着股权分置改革试点工作正式启动。这就意味着，上市公司收购体系将面临重大调整，日益壮大的全流通市场也给要约收购制度乃至整个收购制度体系提出了新的问题。

2006年8月新的《上市公司收购管理办法》出台，办法规定进行要约收购的，

对同一种类股票的要约价格，不得低于要约收购提示性公告日前6个月内收购人取得该种股票所支付的最高价格。要约价格低于提示性公告日前30个交易日该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的，收购人聘请的财务顾问应当就该种股票前6个月的交易情况进行分析，说明是否存在股价被操纵、收购人是否有未披露的一致行动人、收购人前6个月取得公司股份是否存在其他支付安排、要约价格的合理性等。

从2003年4月南钢联合的首起要约收购案算起，到2006年2月，我国证券市

场共出现要约收购17起(其中成商集团先后发生两起，算1例)。在不多的案例中，除山东临工要约收购案为主动要约以及中石油对其下属公司锦州石化、辽河油田、吉林化工以退市为目的针对流通股东的主动要约外，其他13例均为因直接或间接收

购而触发了全面强制要约收购义务，同时目前的要约收购案例还具有以下几个特点：

第一大股东高比例持股。在16例要约收购案中，除主动要约的山东临工外，其

他15例第一大股东均占绝对控股地位。除山东临工和中石油的三家公司外，其他被

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