中国股市流动性风险的度量--LVaR研究(6)

中国股市流动性风险的度量--LVaR研究

清算策略是指基于什么样的目标，在多长时间内，以何种方式变现手中证券头寸的策略。有关市场流动性约束下的最优清算策略问题国内外学者已有广泛的研究，而不同的清算策略结果主要源于：优化目标（或效用函数）的设计，清算期限的约束和清算速度的设计（等速或不等速）三个方面的差异。

本文假定投资者以一个恒定的速度卖出证券，通过最小化投资者的变现损失为目标，得到一个最优的清算期。

即：T =argminLVaR (14) 最小化变现损失的约束条件为： 1 LVaRηX2Zα= µX 2+

22 TT

1

σX=0 (15) 3T

假设漂移项µ可以忽略，那么最优清算期T 为： 2ηXT = Zσ

α

(16)

23

由这个等式可以看出，最优清算期与投资者的变现规模和瞬时冲击系数η的三分之二次方成正比，与波动率的三分之二次方成反比。

则在置信水平1 α、清算期T 下，该投资者以恒定速率变现证券X时的最大可能损失为：

LVaR=E[C]+Zα[C]=

Zα2σ2ηX412

+γX+122

2

2ησ2ZαX4 3

(17)

实证结果与分析

一、样本选取与数据计算 1.样本选取

中国股市在2006年下半年是自2003年以来流动性最好的几个月，因此以这个阶段的样本进行分析大额卖出行为，可以减小永久冲击对股票价格的影响。而各种指数样本在2006年12月分别进行了调整，为避免其对本研究的影响，本文以2006年11月各股票流动性为依据，从上证50中选取流动性最好的与最差的股票各5只作为研究对象。利用2006年11月分笔成交高频交易数据库，计算各只股票的瞬时冲击成本；利用2006年6月至11月共六个月128个交易日的日成交数据计算各只股票的每日波动率。数据来源于中国经济研究服务中心CCER数据库。

2.计算股票流动性

R βRM

ILL= (18)

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