中国股市流动性风险的度量--LVaR研究(10)

中国股市流动性风险的度量--LVaR研究

600029 平均损失 (占总值比)* 600583 600839 600895 600098 600660 平均损失 (占总值比)*

9.33E+05 2.48E+06 (0.0584) 1.17E+07 1.10E+06 2.29E+06 1.63E+06 4.81E+06 4.31E+06 (0.0768)

1.06E+06 3.05E+06 (0.0718) 2.61E+07 1.56E+06 3.60E+06 3.42E+06 7.90E+06 8.52E+06 (0.1518)

9.33E+05 2.52E+06 (0.0594) 1.60E+07 1.16E+06 2.53E+06 2.13E+06 5.43E+06 5.45E+06 (0.0972)

9.71E+05 2.54E+06 (0.0598) 1.32E+07 1.10E+06 2.31E+06 1.79E+06 4.90E+06 4.67E+06 (0.0831)

1.04E+06 2.67E+06 (0.0629) 1.22E+07 1.12E+06 2.29E+06 1.67E+06 4.82E+06 4.41E+06 (0.0786)

1.11E+06 2.83E+06 (0.0667) 1.18E+07 1.16E+06 2.34E+06 1.63E+06 4.88E+06 4.36E+06 (0.0777)

低流动性股票组合

注：*表明在不同的清算期下不同流动性组合平均损失占该组合期初平均总市值比例；期初平均总市值=5×106×平均股票价格。

结论与建议

本文是在Almgren 和 Chriss(2000)[4]以及Hisata和Yamai (2000)[5]研究基础上，通过假设证券价格服从连续算术布朗运动，投资者以一个不变的速度变现手中的证券，以最小化变现损失为目标，不考虑交易对价格的永久冲击，求出投资者在变现不同头寸时最优清算期，以及在头寸一定而清算期不同时基于流动性风险的风险价值——LVaR。通过对不同流动性组合股票的描述性统计分析以及最优清算期与LVaR分析表明，流动性不同的股票在交易对价格的冲击系数、最优清算期和LVaR等方面具有非常大的差异。相比较低流动性的股票组合而言，高流动性股票组合具有比较小的瞬时冲击系数、较短的清算期和较小的变现损失LVaR。除此之外，高流动性的股票组合还具有良好的其他统计性质，如较低的波动性，变现损失相对于清算期具有较低的敏感度等。由此可见，过去对证券资产VaR的分析只考虑在持有期内资产可能面临的最大损失，但却忽略了变现过程中在清算期内因流动性冲击所带来的损失，这大大低估了损失的程度。尤其是在市场流动性不足的情况下，这种损失会明显得到放大，甚至会超忽我们的想象。

投资者如何有效地对股票资产的流动性风险进行管理，从而一定程度上减少因流动性不足导致的损失具有重要意义。就中国股市目前现状而言，投资者可以采取以下两点措施：

首先，根据市场流动性调整股票组合。由于交易会对证券价格产生明显的冲击，尤其在市场流动性比较差时，变现损失会占到交易成本的很大比例，而流动性好的股票则具有比较低的市场冲击系数和较小的变现损失，并且清算时间对变现损失的影响程度比较小，因此，投资者可以根据市场流动性情况，及时调整不同流动性股票的仓位，尽量选择规模比较大、流动性比较好的股票，并确定建仓(或减仓)的速度。