上市公司再融资行为研究(4)

场的稳定和发展,切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益0。因此要解决股权分置问题并兼顾各方的利益,需要也应该经历以下三个阶段:

第一阶段:试点期。2005年4月底以来,在国务院的统一部署下,上市公司股权分置改革工作按照/试点先行,协调推进,分步解决0的总体思路和工作原则有序地展开。从目前的情况看,第一批4家和第二批42家,除清华同方股权分置改革方案未通过外,其余45家上市公司都已完成了股权分置改革,并且上述公司的股票在二级市场上表现也比较稳定,从流通股东在实施前后的流通市值比较来看,绝大部分流通股东的流通市值增加10%-20%,充分体现了在保护流通股东的利益基础上进行了股权分置改革这一政策的出发点。

第二阶段:推广期。截至2005年8月底,试点工作已顺利结束。从2005年9月起,股权分置改革进入了积极稳妥推进阶段。在未来的的2-3年内,在一半以上的上市公司中,根据全流通总体原则逐渐全面展开全流通工作。截止2005年10月,已有124家公司实现或推出股权分置方案,占上市公司总数8.93%。按目前股改速度推算,至2006年中期将会有半数以上的公司完成股改,届时证券市场的IPO和再融资将很快可重新起动,恢复证券市场的融资功能,新股发行也可以在全流通新制度下得以实施。第三阶段:强制期。这是全流通最后完成的时间,是解决/困难户0和/钉子户0的时间。预计在全流通试点元年启动后的5年内,也就是大约在2010年以前,全面消除/股权分置0现象,个别由于全流通改制博弈双方期望值差距太大的个股,一方面证券监管部门很可能发布强制性的措施(如宣布在某年某月某日起直接全流通)或弱约束(限制股权分置公司的再融资等)对股市/全流通改制0的/钉子户0进行/限期整改0;另一方面管理机构也将鼓励绩差公司通过资产置换、债务重组、资产重组等方面全面提高绩差公司的素质。

(二)提高上市公司再融资的政策门槛1.硬化净资产收益率6%的要求。建议取消与5上市公司新股发行管理办法6相配套实施的5关于做好上市公司新股发行工作的通知6第二条第二款,即如公司最近三个会计年度加权)

平均净资产收益率平均低于6%,则应符合的三项软规定。硬化最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%,增发完成当年扣除非经常性损益后加权平均净资产收益率平均不得低于6%,并不得低于增发前一年的70%的指标。

2.增加上市公司的资产负债率要求。从目前一些上市公司再融资的案例看,存在一些资产负债率较低的公司也希望进行再融资的情况。显然,如此低的资产负债率在财务结构上缺乏合理性,至少没有充分利用财务杠杆的作用。我们认为,可以不考虑让资产负债率低于30%的公司发行新股。

3.增加上市公司/再融资项目收益率0指标要求。管理层现行对上市公司再融资的资格审查中,重点关注的是上市公司已经取得的财务效益指标,而不是以新的投资项目的收益率预期或承诺为依据,这容易导致再融资投资项目的编造和缺乏真正的可行性和盈利能力。增加上市公司/再融资投资项目收益率0指标要求,对于再融资后达不到收益率水平的,视同违规处理,并限制上市公司下次的再融资资格。

4.增加上市公司主营业务利润率的要求。现有的部分再融资条件过宽,特别在增发新股的方式上,上市公司通过非正常手段获取超额利润,达/线0较为容易。而且,净资产收益率反映的是上市公司的整体盈利能力,但上市公司再融资的主要目的是发展主营业务,只有主营业务利润率达到一定标准,才表明该公司经营主业的能力较强。

5.上市公司再融资应有时间限制。上市不足三年和前次募集完成不足三年的公司应限制再融资,同时还应有效益要求。对近三年净资产收益率年平均不足6%和连续三年每年的每股收益递增不足10%的公司应限制再融资。

(三)强化对再融资募集资金使用的监管1.对募集资金需求量加以限制。现在的一般做法是,募集资金项目只要具有省级以上的批文就可以上报,证监会或发审委一般不会因此提出质疑,申报的资金需求量一般也会得到许可。这样一来,从源头上诱发企业产生无限制融资的欲望。因此,不论是首发新股,还是配股或增发新股,都应当充分考虑发行人的成长性,把握好实际需要的资金量,对企业过度的资