金融危机中的商品市场波动与风险传染

为重要，原油衍生品交易数量仅是实际生产数量的3.9倍。

尽管衍生品交易对于现货商品价格波动的影响，已经被众多的调查研究所证实，但对于商品价格周期性运动的方向，如果考虑到金融部门的部分理性，则只有产业经济结构调整引起的供需变化所能解释。事实上，在全球范围内，金融资产市场表现与经济状况之间还是保持着高度的相关性，并没有违背最基本的估值原理。

发达经济体在实体经济领域的产出水平或产能利用率自2000年以来基本上处于下滑态势。而且，即使考虑人口增长和技术进步，商品价格依然大幅上涨。这表明全球实体经济的重心还是转移到了新兴和发展中经济体。商品价格受到了该经济体内供需因素的决定性影响。金融因素的冲击，在很大程度上反映了发达经济体在产业结构调整中面临的矛盾。由于实体经济领域没有形成新的产能和利润增长点，而又拥有国际储备货币（如美元、欧元、日元）的垄断竞争地位以及产业资本进入壁垒，发达经济体内的货币财富以及新兴经济体贸易顺差的资金回流，都竞相涌入发达经济体的金融部门。这些资金进入国际大宗商品市场并获取周期性回报，在投资策略方面显然具有理性的成分。

三 商品市场风险暴露及其在金融部门的风险传染

迄今为止的全球产业结构调整，几乎充分挖掘了新兴和发展中经济体内的廉价劳动力，但是，还没有在产业层面上形成新的经济增长点。至少在金融危机发生之前，这种调整已经日渐没落，从而意味着全球经济增长模式与商品价格的上涨都不可持续。这些经济因素为全球金融危机埋下了隐患，其中最直接的一个后果就是削弱了资产估值基础。如同实际情况所表现的那样，由于全球化、产业资本转移以及对金融资本对商品市场的卷入，发达经济体的资产价格与各种金融投资的收入，都直接或间接地与新兴经济体的经济景气度正相关。后者的经济、金融状况又通过最终消费品方面的贸易联系，与前者的财富水平及金融状况串联在一起。最终，两者的经济和金融稳定状况都连接成一个封闭的循环。

在全球金融危机发生前后，地区与产业经济结构调整，以及商品市场价格异动所引发的经济风险，能够迅速转化为金融风险，存在如下两种便利渠道。

第一是商品市场的金融化。这种现象主要表现为商品市场微观结构的变化。在一些重要商品类衍生品市场的交易者结构中，相比代表实体经济需求的商业性交易者而言，代表金融投资需求的非商业性交易者，如投资银行、对冲基金以及其它各类投资基金等机构投资者，已经逐渐占据了主导地位。相应地，在投资策略方面，商品市场的投机和套利策略也颇为盛行。特别是通过买卖期货合约，赚取期限价差的滚动套利策略，对于商品价格的运行具有更强追涨杀跌性质的金融加速器效应。最后，由于金融机构的深度介入，以及对抗信用货币贬值或通胀的避险需求增长，商品已经成为投资者资产选择中的一个重要类型。除了投机和套利策略之外，中长期持有或各种商品指数投资策略，也同样比较普遍。

由于商品市场微观结构的重大变化，以及金融性交易的大幅度上升，根源于产业经济结构或商品市场的周期性风险，可以迅速转化为金融风险。前面的分析已经表明，国际大宗商品市场的价格波动，不仅受到金融因素的推动，反过来也左右了大量金融机构资产头寸的安 见殷剑峰，“商品市场的金融化与油价泡沫”，《中国货币市场》2008年第11期；或美国商品期货交易委员会（CFTC）在2008年的统计数据。

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