金融工程研究框架与逻辑蒋瑛琨

金融工程研究领域 指数化投资：指数(增强)基金、ETF; 衍生品：股指期货/期权、权证、股票期货与期权；结 构化产品 创新制度：融资融券 公募基金：其中包含分级基金、量化基金等创新基金 私募基金 量化投资 产品设计 其他专题 ‥‥‥ 金融工程研究领域：持续拓展，没有止境

金融工程研究技能要求技能： 专业：数理，IT,金融 逻辑与学习能力 有志于从事创新产品与复杂交易策略的研究 团队合作意识

基本要求：前瞻 创新 贴近投资 可操作性 注重细节 效率

金融工程研究立足点 解析现实与前瞻的领域 发现与创造低风险机会 为投资实践提供量化支持 对各类产品策略进行评价 创新产品与交易策略设计

金融工程研究报告 系列专题 定期跟踪 事件点评 投资推荐 委托课题 专题支持

金融工程研究范式 问题起源 文献综述 理论模型 策略设计 back test 外推验证 稳健性测试和敏感性测试

目录 股指期货 融资融券 ETF 量化 公募基金 私募基金

11%

-1% 1% 3% 5% 7% 9%

数据来源：国泰君安证券,bloomberg

沪深300期指价差变化IF1005 IF1009 IF1103 IF1006 IF1010 IF1106 IF1007 IF1011 IF1101 IF1008 IF1012

2010-4-16 2010-4-22 2010-4-28 2010-5-5 2010-5-11 2010-5-17 2010-5-21 2010-5-27 2010-6-2 2010-6-8 2010-6-17 2010-6-23 2010-6-29 2010-7-5 2010-7-9 2010-7-15 2010-7-21 2010-7-27 2010-8-2 2010-8-6 2010-8-12 2010-8-18 2010-8-24 2010-8-30 2010-9-3 2010-9-9 2010-9-15 2010-9-21 2010-9-30 2010-10-13 2010-10-19 2010-10-25 2010-10-29 2010-11-04 2010-11-10 2010-11-16 2010-11-22 2010-11-26

沪深300期指价差变化25 0 -25 -50 -75 -100 -125 -150 -175 -200 -225 -250 -2752010-4-16 2010-4-28 2010-5-11

0 -10 -20 -30 -40 -50IF1005-IF1006 IF1006-IF1009 IF1007-IF1012 IF1009-IF1012 IF1010-IF1011 IF1011-IF1103 IF1012-IF11012010-6-2 2010-6-17

2010-7-9

2010-8-2

2010-9-3

2010-10-19

2010-10-29

2010-11-10

2010-11-22

2010-5-21

2010-6-29

2010-7-21

2010-8-12

2010-8-24

2010-9-15

2010-9-30

IF1005-IF1009 IF1006-IF1012 IF1008-IF1009 IF1009-IF1103 IF1010-IF1012 IF1011-IF1106 IF1101-IF1103

IF1005-IF1012 IF1007-IF1008 IF1008-IF1012 IF1012-IF1103 IF1010-IF1013 IF1012-IF1106 IF1101-IF1106

IF1006-IF1007 IF1007-IF1009 IF1008-IF1103 IF1009-IF1010 IF1011-IF1012 IF1103-IF1106

-60 -70 -80 -90 -1002010-4-16 2010-4-28 2010-5-11

IF1005-IF1006 IF1008-IF1009 IF1011-IF10122010-6-2 2010-5-21 2010-6-17 2010-6-29

IF1006-IF1007 IF1009-IF1010 IF1012-IF11012010-7-9 2010-8-2 2010-7-21 2010-8-12 2010-8-24

IF1007-IF1008 IF1010-IF10112010-9-3 2010-10-19 2010-10-29 2010-11-10 2010-11-22 2010-9-15 2010-9-30

数据来源：国泰君安证券,bloomberg

股指期货应用套期

保值 套利 投机 资产配臵 流动性管理 高频交易 Alpha 与其余产品的结合使用 对股市的择时判断 产品设计：保本基金、增强指数、套利类产品(套利产 品、Alpha产品、1X0/X0)等

套期保值股市下跌阶段的套期保值盈亏分析(06年7月) 股票累计亏损-273.75百万元，收益率为-8.14% 卖空期货策略的盈利为267.59百万元 总收益为-6.15百万元，比套期保值前的收益率提高了8个百分点300 200 100 0 -100 -200 -300703 704 705 706 707 710 711 712 713 714 717 718 719 720 721 724 725 726 727 728 731

累计股票盈亏(百万) 累计期货总盈亏(扣减手续费)(百万) 累计策略总盈亏(百万)资料来源：国泰君安证券

15% 13% 11% 9% 7% 5% 3% 1% -1%

股市上涨阶段的组合beta调整(06年4月) 股票收益为342.16百万元 期货收益为67.50百万元 总收益为409.67亿元

资料来源：国泰君安证券

调整投资组合Beta值

累计股票收益率 累计股票、期货总收益率

20 06 2 0 - 03 0 6 -3 1 2 0 - 04 0 6 -0 2 0 - 04 3 0 6 -0 4 2 0 - 04 0 6 -0 5 2 0 - 04 0 6 -0 2 0 - 04 6 0 6 -0 7 2 0 - 04 06 1 0 2 0 - 04 0 6 -1 2 0 - 04 1 0 6 -1 2 2 0 - 04 0 6 -1 3 2 0 - 04 0 6 -1 2 0 - 04 4 0 6 -1 7 2 0 - 04 0 6 -1 8 2 0 - 04 0 6 -1 2 0 - 04 9 0 6 -2 0 2 0 - 04 0 6 -2 1 2 0 - 04 0 6 -2 2 0 - 04 4 0 6 -2 5 2 0 - 04 06 2 6 2 0 - 04 0 6 -2 -0 7 428

0.0% 跟踪误差

0.5%

1.0%

1.5%

2.0%

2.5%

3.0%

3.5%

数据来源：国泰君安证券,wind跟踪误差(考虑成本)

2007-01 2007-02 2007-03 2007-04 2007-05 2007-06 2007-07 2007-08 2007-09 2007-10 2007-11 2007-12 2008-01 2008-02 2008-03 2008-04 2008-05 2008-06 2008-07 2008-08 2008-09 2008-10 2008-11 2008-12 2009-01 2009-02 2009-03 2009-04 2009-05 2009-06 2009-07 2009-08 2009-09 2009-10 2009-11 2009-12 2010-01 2010-02 2010-03 2010-04 2010-05 2010-06

-1.5%2007-01 2007-03 2007-05 2007-07 2007-09 2007-11 2008-01 2008-03 2008-05 2008-07 2008-09 2008-11 2009-01 2009-03 2009-05 2009-07 2009-09 2009-11 2010-01 2010-03 2010-05

基于完全复制现货组合的期现套利

-1.0% 10

-0.5%

0.0%

0.5%

1.0% 偏离度 偏离度(考虑成本) 交易日数量

5

15

20

25

30

2009-02-20 2009-03-17 2009-04-10 2009-05-06 2009-06-02 2009-06-25 2009-07-20 2009-08-12 2009-09-04 2009-09-29 2009-10-30 2009-11-24 2009-12-17 2010-01-12 2010-02-04 2010-03-08 2010-03-31 2010-04-26 2010-05-20 2010-06-17 2010-07-12 2010-8-4 2010-8-27 2010-9-21

套利规模 流动性、冲击成本 ETF组合与调整 跟踪效果 折溢价率 日内平仓机会 篮子配比0.00% 0.50% 1.00% 1.50% 2.00% 2.50% 3.00%

基于ETF的期现套利180:100=7:3 50:100=45:55净值跟踪误差

数据来源：国泰君安证券,wind

180:100=3:1 50:180:100=3:2:4

基于基金组合的Alpha与可转移Alpha选择期/检验期：3/3月 优组合获得正Alpha的概率：81%, 74%50% 40% 30% 20% 10% 0% 0

4.4-04.6 04.9- 05.2-05.4 05.7-05.9 05.12- 06.5-06.7 06.10- 07.3-07.5 07.8-10% 04.11 06.2 06.12 07.10 -20% -30% Alpha收益率(优) Alpha收益率(中) Alpha收益率(良) Alpha收益率(差)280% 230% 180% 130% 80% 30% -20%04.4-6 04.9-11 05.2-4 -70% -120% 05.7-9 05.12-2 06.5-7 06.10-12 07.3-5 07.8-10

HS300指数年化收益率 可转移Alpha策略年化收益率(优选基金组合) 超额收益率

资料来源：国泰君安证券

寻找更多低风险的Alpha源 封基+股指期货 风格股票组合/板块股票/量化股票组合 +股指期货 ETF/LOF+股指期货 低风险期现套利–沪深300等权重组合、抽样复制组合、现有沪市与 深市ETF的组合)+股指期货

0.90

0.92

0.94

0.96

0.98

1.00

2009-08-11 2009-08-20 2009-08-31 2009-09-09

180 50 治理 中盘 深成 责任

2009-09-18 2009-09-29 2009-10-16 2009-10-27 2009-11-05 2009-11-16 2009-11-25 2009-12-04 2009-12-15 2009-12-24 2010-01-05 2010-01-14 2010-01-25 2010-02-03 2010-02-12 2010-03-02 2010-03-11 2010-03-22 2010-03-31 2010-04-12 2010-04-21 2010-04-30 2010-05-12 2010-05-21 2010-06-01

资料来源：国泰君安证券

基于ETF与期指的Alpha策略

红利 央企 超大 180价值 深100指数

即日交易模型(DTM)模型初始交易条件：股价突破开盘后X分钟的高点/低点 后续研究：最佳的X/入市点/止损点/止盈点？参数敏感性测试、 模型优化改进?交易成本/合约购买数/预留保证金？ 开盘参考区间：沪深300指数2009年1月到2009年6月突破后买入

前X分钟高点

前X分钟低点 开盘后前X分钟 跌破后止损

6月连续合约测试结果(DTM)

1手合约累积收益(元) 最大单笔盈利(元) 最大单笔亏损(元) 最大连续盈利总额(元) 最大连续亏损总额(元) 交易总笔数

150582 42751 -10158 42751 -51772 39

5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00%2010-04-19 2010-04-26 2010-05-03 2010-05-10 2010-05-17 2010-05-24 2010-05-31 2010-06-07 2010-06-14

日收益率

-2.00%

盈利交易比例假设50w资金的收益率 年化收益率资料来源：国泰君安证券

46.2%30.1% 167.3%

测试区间：2010/04/16-2010/06/18

改进布林模型(IBTM)

资料来源：国泰君安证券

-5 0

5

-20 15 20

-15

-10 10

股指期货上市以来跨期套利的每日盈利情况

资料来源：国泰君安证券,bloomberg

基于均值回复的跨期套利

加仓净盈利(右轴)

不加仓不止损净盈利 (左轴)

20100416 20100427 20100507 20100518 20100528 20100608 20100623 20100702 20100713 20100723 20100803 20100812 20100824 20100902 20100913 20100928 20101014 20101026 20101104 20101115 20101125 20101206 201012150 10 20 30 50 60

40

-4021

-30

-20

-10