现率等）．进而使评估价值与企业真实价值产生偏离。一旦两者偏离过大，其后的谈判将建立在不公平的价格基础上，为并购融资、并购后的运营整合及并购后财富效应的实现埋下隐患。２．２并购融资风险的来源

并购融资风险包括流动性风险、资本结构恶化风险、财务杠杆效应引发的破产清算风险、再融资风险、每股收益的稀释及控制权分散或丧失的风险等。不同的融资渠道和融资方式产生的融资风险各有不同．当并购企业采用内部融资方式形成并购资金时．因其无须偿还、无成本费用．可以大大降低企业的偿债风险．但往往会占用企业的流动资金。从而降低企业对外部环境变化的快速反应能力和调节能力．产生流动性风险。当并购企业采用负债融资方式筹集并购资金时．债务资本一方面会形成财务杠杆利益．另一方面企业负债比率的上升可能会导致资本结构恶化风险．再融资风险及财务杠杆效应引发破产清算风险。当企业采用权益融资方式筹措并购资金时．不需要按期还本付息，偿债风险相对较小．但是由于发行普通股的申报审批过程复杂．拖延时间较长，比较容易耽误并购的最佳时机．而给企业带来损失．且可能面临每股收益的稀释及控制权分散或丧失的风险。并购融资渠道有限及融资方式选择不当往往是产生并购融资风险的主要来源．这与我国直接融资市场起步晚、规模小，并购融资中介机构未能有效发挥作用有一定关系。

２．３并购支付风险的来源

并购支付风险取决于企业并购支付方式．并购企业选择不同的支付方式．其相应的风险表现形式不同。企业并购支付方式有现金支付、股票支付、债券类支付、期权支付、承担债务式支付和混合支付等．现金支付能快速取得目标企业的经营控制权．但会增加收购企业的资金压力和债务负担．容易引起资金流动性风险及破产风险．股票支付在较大程度上减轻了收购企业的资金压力。并可获得一定程度的税收价值．但会导致股权稀释从而降低对目标企业的控制力度。杠杆支付能以较少的资本取得较大资产的控制权．但却将并购后的目标企业置于高杠杆、高负债的风

万方数据

企业并购财务风险的来源与控制对策

险境地．增加了并购后运营整合的难业资产的主要内容．也是卖方违约时买度。金融衍生工具支付从时间上将资金方权利的最主要保障．目的是买卖双方压力向后延迟。并给并购双方保留了一都明确地知晓交易的标的为何物．即其定的选择余地．但未定权益的不确定性在法律上所定义的财务、经营和资产范在一定程度上增加了收购方资金管理围以及所包含的权利和义务是什么。对的难度。我国企业并购过程中还存在一于一些潜在负债问题．可以专门设立债些特殊的支付方式．如承担债务式支务保证金来加以控制。具体做法是．在付、无偿划转式支付、分期付款式支付交易金额的支付时。采取分期付款的方和债转股式支付等．这些支付方式具有式．留出一笔尾款作为潜在债务保证较为浓厚的转轨经济特色．其特点为实金。该项保证金由公证机关保存，用于际支付成本量化难度大、成本多元化、补偿合同签订后保证期限内由于潜在成本延迟和成本膨胀等，具体表现在：负债所导致的并购方损失。保证期满，改制重组及运营整合需注入大量资金、公证部门直接将其划至转让方名下：再运营成本及管理费用过高、目标企业员次．要选择适当的价值评估方法。目前工的安置成本、资产剥离费用、或有负常见的目标企业价值评估方法包括资债及文化融合成本等．由于这些支付方产价值基础法、市场估价法、现金流量式的成本难以量化．容易增加成本控制折现法．采取不同的估价方法会得到不的难度，加大并购后运营整合的风险。同的并购价格。并购企业应该根据本企因此．每种支付方式都存在一定的风业的并购动机、对目标企业的基础分险．只是风险的表现形式有所不同．收析、评估资料的掌握情况，综合确定选购方支付方式的选择实质上是一个规取合适的估价方法和模型。避和控制风险的过程．并购企业应根据３．２并购融资风险的控制

企业自身的支付能力、风险承受能力和对并购融资风险的控制．一方面要外部资本市场环境等因素加以判断。

拓宽并购融资渠道和方式．另一方面要３企业并购财务风险的控制

优化融资结构．降低资本成本。在现有融资渠道的基础上．我国企业应拓宽并对策

购融资渠道和方式．可以考虑与海外或

３．１

目标企业价值评估风险的控制国内其他单位在业务上合作．共同出资要控制目标企业价值评估风险．首收购目标企业．还可以考虑利用有形资先．要正确理解目标企业价值评估的内产进行产权嫁接融资．即并购公司将自容．即目标企业价值应由两部分构成．己拥有的机器设备、厂房、生产线、部门一是目标企业的独立价值：二是并购产等嫁接于目标公司．成为目标公司的一生的协同价值．包括并购现实资产协同部分．获得相应的股权以实现对目标公效应增加的价值与实物期权带来的战司的控制。在多渠道筹集并购资金的情略性价值。对目标企业价值评估应该是况下．企业还应优化融资结构以规避融对这两部分内容进行的价值评估：其资风险。并购企业要在充分权衡不同融次，要改善信息不对称状况。高质量的资渠道和融资方式优势与风险的基础并购信息是目标企业价值评估得以顺上．合理确定自有资本、权益资本和债利进行的首要条件．要充分重视并购中务资本的比例．在此框架下．再对债务的尽职调查．对目标企业的产业环境、资本组成及其期限结构进行分析．将企营运状况（包括资产管理效率、富余人业未来的现金流人和偿付债务等现金员及产品市场占有率等）展开详尽的调流出按期限进行组合匹配．找出企业未查．对其财务报表信息及其所反映的财来资金的流动性薄弱点．然后对长期负务状况和经营能力进行全面分析，尤其债和短期负债的期限、数额结构进行调要关注和调查重大债权债务、或有负整。在确定融资渠道和期限结构的同债、关联交易及表外融资及表外资源时．并购企业也要合理规划并购融资的等；此外．并购企业还可考虑利用保证资本成本。既要将自有资本、权益资本条款和潜在债务保证金条款控制因信和债务资本的筹资成本进行比较．也要息不对称产生的价值评估风险。保证条对三者分别分析其边际收益和边际成款是买卖双方从法律上界定被并购企

本，并进一步根据金融市场变化趋势，

ＰＩＯＮＥＥＲＩＮＧ

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ＳＣＩＥＮＣＥ＆ＴＥＣＨＮＯＬＯＧＹＮＯ．７

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