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中信泰富外汇合约巨亏

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合约巨亏报道 “事实证明，那些买了雷曼迷你债的老太太并不 事实证明， 是唯一被结构性金融工具拖下水的。 2008年 是唯一被结构性金融工具拖下水的。”2008年 10月21日凌晨，有香港散户“看门狗”之称的 10月21日凌晨 有香港散户“看门狗” 日凌晨， David Webb在给本报记者发来的最新文章中说。 Webb在给本报记者发来的最新文章中说 在给本报记者发来的最新文章中说。 Webb指的是 2008年10月20日傍晚 Webb指的是， 2008年10月20日傍晚，香 指的是， 日傍晚， 港恒指成分股中信泰富(00267.HK)突然惊爆 突然惊爆， 港恒指成分股中信泰富(00267.HK)突然惊爆， 因投资杠杆式外汇产品而巨亏155亿港元 亿港元！ 因投资杠杆式外汇产品而巨亏155亿港元！其中 包括约8.07亿港元的已实现亏损 亿港元的已实现亏损， 147亿港元 包括约8.07亿港元的已实现亏损，和147亿港元 的估计亏损，而且亏损有可能继续扩大。 的估计亏损，而且亏损有可能继续扩大。

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尤其值得注意的是，年报显示， 尤其值得注意的是，年报显示，中信 泰富2007年全年盈利达到 年全年盈利达到108.43亿港元 亿港元。 泰富2007年全年盈利达到108.43亿港元。 2008年上半年 年上半年， 而2008年上半年，该公司盈利总额为 43.77亿港元 43.77亿港元，过去一年半的总盈利为 亿港元， 152.2亿港元 甚至还不足以抵消此次155 152.2亿港元，甚至还不足以抵消此次155 亿港元， 亿港元的预计亏损。 亿港元的预计亏损。 一只绩优蓝筹股，会否就此陨落？ 一只绩优蓝筹股，会否就此陨落？

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Accumulator“魔鬼” Accumulator“魔鬼”条款中信泰富是截至目前在外汇Accumulator上 中信泰富是截至目前在外汇Accumulator上 最大的牺牲品。 最大的牺牲品。 按照已经披露的信息，中信泰富投资的杠杆 按照已经披露的信息， 式外汇合约主要有4 式外汇合约主要有4种，分别为澳元累计目标可 赎回远期合约(每月结算，下称“澳元合约” 赎回远期合约(每月结算，下称“澳元合约”)、 每日累计澳元远期合约(每日结算，下称“ 每日累计澳元远期合约(每日结算，下称“每日 澳元合约” 澳元合约”)、双货币累计目标可赎回远期合约 (每月结算，下称“双币合约”)、人民币累计目 每月结算，下称“双币合约” 标可赎回远期合约(每月结算，下称“ 标可赎回远期合约(每月结算，下称“人民币合 这类被统称为Accumulator(累计期权) 约”)。这类被统称为Accumulator(累计期权) 的衍生工具

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中信泰富Accumulator合约 中信泰富Accumulator合约 Accumulator 中信泰富在2008年10月20日发表的公 中

信泰富在2008年10月20日发表的公 告中称，为对冲澳元升值风险， 告中称，为对冲澳元升值风险，锁定公司 在澳洲铁矿项目的开支成本， 在澳洲铁矿项目的开支成本，中信泰富与 香港的银行签订的四份杠杆式外汇买卖合 其中三份涉及澳元， 约，其中三份涉及澳元，最大交易金额为 94.44亿澳元 94.44亿澳元。另一份则为人民币兑美元的 亿澳元。 汇率挂钩合约。 汇率挂钩合约。令中信泰富损失最为惨重 是其中一份澳元合约。 的，是其中一份澳元合约。

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按照合约内容，中信泰富须每月以固 按照合约内容， 定价格用美元换澳元，合约2010年10月期 定价格用美元换澳元，合约2010年10月期 双方约定的汇率为澳元兑美元1 0.87。 满。双方约定的汇率为澳元兑美元1∶0.87。 如果澳元汇率上涨， 如果澳元汇率上涨，中信泰富即可赚取与 市场汇率的差价，但每份合约达到150万 市场汇率的差价，但每份合约达到150万 美元-700万美元的最高利润时 合约终止。 万美元的最高利润时， 美元-700万美元的最高利润时，合约终止。 即盈利上限是锁定的； 即盈利上限是锁定的；但如果澳元汇率下 根据双方约定的计价模型， 跌，根据双方约定的计价模型，中信泰富 不仅将蒙受约定汇率与市场汇率的差价损 而且还受合同约束需加倍买入澳元， 失，而且还受合同约束需加倍买入澳元， 其损失也将成倍放大。 其损失也将成倍放大。

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以今年7 15日澳元兑美元汇率收盘价 以今年7月15日澳元兑美元汇率收盘价 0.979计算 中信泰富可以用0.87的便宜汇 0.979计算，中信泰富可以用0.87的便宜汇 计算， 率买入澳元，赚取差价； 率买入澳元，赚取差价；而当澳元兑美元 0.87 10 汇率低于0.87,比如10月21日 汇率低于0.87,比如10月21日，澳元兑美 元汇率盘中曾报0.6928, 元汇率盘中曾报0.6928,中信泰富也必须 0.87的高汇率水平 的高汇率水平， 以0.87的高汇率水平，继续向其对家买入 澳元。 澳元。

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而双币合约则更加复杂。按规定， 而双币合约则更加复杂。按规定，中 信泰富必须以0.87的澳元兑美元的汇率 的澳元兑美元的汇率、 信泰富必须以0.87的澳元兑美元的汇率、 或者1.44的欧元兑美元汇率 的欧元兑美元汇率， 或者1.44的欧元兑美元汇率，按照表现更 弱的一方来接盘澳元或者欧元，直到2010 弱的一方来接盘澳元或者欧元，直到2010 年7月；而人民币合约则参考美元兑人民 币汇率6.84计算盈亏 计算盈亏。 币汇率6.84计算盈亏。 具体的合约如下表

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中信泰富外汇合约份额合约品种 简称 结算周期 每月结算 每日结算 每月结算 接盘总量 90.5亿澳元 1.033亿澳元 2.90

7亿澳元

澳元累计目标可赎回远 澳元合约 期合约 每日累计澳元远期合约 每日澳元合约 双货币累计目标可赎回 双币合约 远期合约

人民币累计目标可赎回 人民币合约 远期合约

每月结算

参考美元兑人民 币汇率6.84计算 盈亏

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在这些合约之下，中信泰富的澳元合 在这些合约之下， 约接盘总量为90.5亿澳元 亿澳元； 约接盘总量为90.5亿澳元；每日澳元合约 接盘量最高为1.033亿澳元 亿澳元； 接盘量最高为1.033亿澳元；双币合约的接 盘总量为2.907亿澳元或者 亿澳元或者1.604亿欧元 亿欧元， 盘总量为2.907亿澳元或者1.604亿欧元， 但最高利润总额却仅为200万美元 此外， 万美元。 但最高利润总额却仅为200万美元。此外， 人民币合约的最高利润为730万人民币 万人民币， 人民币合约的最高利润为730万人民币， 但最高亏损却可达4280万美元 万美元！ 但最高亏损却可达4280万美元！ 换句话说，中信泰富所有的合约加起 换句话说， 来可能获得的最高收益还不到4.3亿港元 亿港元， 来可能获得的最高收益还不到4.3亿港元， 但接盘外币的数量却超过500亿港元 亿港元！ 但接盘外币的数量却超过500亿港元！

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中信泰富公布，按照公告前最后汇率水平计 中信泰富公布， 即澳元兑美元0.7、欧元兑美元1.35、 算，即澳元兑美元0.7、欧元兑美元1.35、美元 对人民币6.84计算 剩余的合约将产生147亿港 计算， 对人民币6.84计算，剩余的合约将产生147亿港 元的亏损，加上之前已经实现的亏损8.07亿港元 亿港元， 元的亏损，加上之前已经实现的亏损8.07亿港元， 目前预计的总亏损约为155亿港元 亿港元。 目前预计的总亏损约为155亿港元。 但由于相关汇率继续走低的可能性仍然存在， 但由于相关汇率继续走低的可能性仍然存在， 中信泰富面临的亏损仍可能继续扩大。21日 中信泰富面临的亏损仍可能继续扩大。21日，花 旗研究在报告中指出，如果澳元对美元汇率下跌 旗研究在报告中指出， 2001年的 水平 年的0.5水平， 到2001年的0.5水平，那么中信泰富的亏损总额 可能扩大到260亿港元 亿港元。 可能扩大到260亿港元。

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四个合约亏损具体计算过程 (1)签约时汇率 1澳元=0.87美元=6.09港元 澳元=0.87美元 美元=6.09港元 1欧元=1.44美元=10.08港元 欧元=1.44美元 美元=10.08港元 1人民币=1/6.59美元=7/6.59港元 人民币=1/6.59美元 美元=7/6.59港元 (2)公告前最后汇率 1澳元=0.7美元=4. 9港元 澳元=0.7美元 美元=4. 9港元 1欧元=1.35美元=9.45港元 欧元=1.35美元 美元=9.45港元 1人民币=1/6.84美元=7/6.84港元 人民币=1/6.84美元 美元=7/6.84港元

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澳元合约亏损额 90.

5× 0.87-0.7) 90.5×(0.87-0.7)×7=107.695 每日澳元合约亏损额 1.033× 0.87-0.7) 1.033×( 0.87-0.7)×7=1.2293 人民币合约亏损额 104× 104×( 1/6.59 - 1/6.84 )=4.0377

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双币合约 签约时1欧元= =1.655澳元 签约时1欧元= 1.44 ÷ 0.87 =1.655澳元 公告前1欧元= =1.9澳元 公告前1欧元= 1.35 ÷ 0.7 =1.9澳元 由于澳元处于弱势所以接盘澳元) (由于澳元处于弱势所以接盘澳元) 双币合约亏损额 2.907× 2.907×( 1.44 - 1.35 )×7=1.8314 总亏损额为107.695+ 1.2293+1.8314+ 总亏损额为107.695+ 1.2293+1.8314+ 4.0377=114.1913亿港元 4.0377=114.1913亿港元

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杠杆式外汇合约计算受到多种因素影响： 杠杆式外汇合约计算受到多种因素影响： 任何杠杆式外汇合约的终止、合约之结 任何杠杆式外汇合约的终止、 算和交收、汇率之变动，汇率的波幅、 算和交收、汇率之变动，汇率的波幅、息 市场流通性、买卖差价等， 差、市场流通性、买卖差价等，并且汇率 是按照加权以后汇率就算的， 是按照加权以后汇率就算的，与实际汇率 计算存在差异，综合起来发现上述计算结 计算存在差异， 果和147亿港元有偏差 亿港元有偏差。 果和147亿港元有偏差。

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案例分析 中信泰富之所以签订这一“止赚不止蚀” 中信泰富之所以签订这一“止赚不止蚀”的 合约，一方面可能因为计价模型过于复杂， 合约，一方面可能因为计价模型过于复杂，操作 者不能准确对其风险定价；另一方面， 者不能准确对其风险定价；另一方面，这一合约 签署时，澳元当时在稳定的上行通道中， 签署时，澳元当时在稳定的上行通道中，市场汇 率应当高于1 0.87, 率应当高于1∶0.87,即中信泰富签订合约之初 即可赚钱， 即可赚钱，且看似在相当一段时间内并无下跌之 由于2008年以来美元式微 年以来美元式微， 虞。由于2008年以来美元式微，市场多认为拥 有资源性产品的澳洲的货币将持续走强， 有资源性产品的澳洲的货币将持续走强，因而看 好澳元的Accumulator大行其道 见图)。 大行其道( )。但像 好澳元的Accumulator大行其道(见图)。但像 中信泰富这样的蓝筹公司加注之巨、卷入之深， 中信泰富这样的蓝筹公司加注之巨、卷入之深， 亦极为罕见。 亦极为罕见。