蕴含扩张期权的投资项目决策行为研究

第9卷第 2期20年 4 06月

管理科学学报 J U N L M N G ME T IN E I C IA O R A O A A E N S E C S H N F C N

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A r 20 p. 6 0

蕴含扩张期权的投资项目决策行为研究①周嘉南，黄登仕(西南交通大学经济管理学院，成都 603) 1 1 0摘要：针对蕴含扩张期权的投资项目的特征，从理论上描绘了股东与经理在信息不对称时的投资决策行为和激励方案的设计，并比较了当经理具有不同效用函数时的情况.发现经理夸大扩张期权价值的倾向将导致股东降低投资决策临界点，但该临界点仍将高于信息完全对称时

的情况，从而引起投资不足的效率损失.关键词：扩张期权；波动性；信息不对称；道德风险；激励设计中图分类号： 25 F7文献标识码： A文章编号： 07 90( 0)一 08 0 10一 872 60 02一 8 0 2

0引

言

多文献开始运用实物期权的研究方法对投资项目

价值进行评估、探讨产业竞争均衡【一〕”’.“而一些学者在讨论股东与经理双方的投资决策行为时纳人了对实物期权的考虑，但主要研究的是在股东面临信息不对称和经理隐藏行动两种风险的前提

如果项目 在未来有进一步扩张的机会，投资者在现阶段投人资金，该投资可视为购买了一个看涨期权，当形势向有利的方向发展时，投资人可以执行期权，扩大项目的生产规模，获得更大的经济利益；反之，则投资人可以放弃执行该权利，从而将他的损失限制在某一个较小的范围内.这种可以在将来审时度势进而作出恰当选择的权利增加了项目的价值.因此，的价值扩展为静态的项目

下，当投资具有时机选择权时如何激励经理作出最优执行时间的选择[- 1 12 9 - 2与上述文献不同的是， 本文试图从新的视角研究股东与经理在信息不对称的投资决策过程中的行为，关注的是某个具有扩张机会的项目，由此股东的价值目标不仅包含传统的 NV还包括扩 P,张期权的价值.而经理出于对控制权的偏好等，很可能会夸大扩张期权的价值，借此提高获得投资的可能性.同时，股东仍然面临着在项目的执行过程中经理可能会偷懒的风险.本文第二个特征是模型在假设项目的期望值一定的基础上关注的是项目的波动性，因为波动性将影响项目蕴含的期权价值的大小.而之前几乎所有考察股东与经理投资决策行为的文献都着重于研究有关项目

期望值的信息，例如收益率、成本等在二者之间不对称分布的情况，而没有考虑项目的波动性对项目价

NV P与实物期权价值之和[. 1若想较为准确地评 1价一个项目的价值，客观估算其中蕴含的实物期权的价值是解决问题的关键所在.如果项目的收益率或投资成本等关键性因素 是股东事前不知道而需要由经理汇报的信息，则当经理的利益与股东的利益发生偏离时，在经理

厌恶付出努力〔4厌恶承担风险卜“ 2气 -〕或者经理

具控权好( p bl g一1状下，有制偏 e i d )‘态 mr u i[ 0 e in的股东必须采取适当的措施激励经理报告有关项目的真实情况.截止 2世纪末， 0绝大多数文献仍然是以静态的 N V作为股东评价项目的标准， P而近几年来，随着对实物期权理论的认识逐步深人，许

值的影响程度.

①收稿日 20一 2 1;期：03 1- 5修订日 20 - 1 1.期：05 0一 0香港、澳门青年学者合作研究基金资助项目( 290) 7 201 0基金项目： 国家自然科学基金资助项目( 528)国家杰出青年科学基金， 7 709; 0作者简介： 周嘉南( 7-)女， 1 9,四川人， 9博士生.

第2期

周嘉南等：蕴含扩张期权的投资项目决策行为研究

理向其汇报的信息⑥ u .越大，项目的波动幅度越

1模型的描述假定某公司股东和经理都是风险中性的. 现在公司面临这样一个投资机会，该项目的初始投

大，而扩张期权的价值也就随之增长，目的总价项

值也就相应增加了⑦ .在我们的模型中假定经理具有控制权偏好， 由此股东可以推测经理有高报 u的动机，这是因为在项目的静态 N V为双方已知， P且小于 0的情况下，经理只有提供一个足以弥补负的 N V的期 P权价值时，才可能得到股东对项目的支持.因此经理会夸大项目价值的向上波动幅度.同时又因为股东无法观测到经理的努力，从而股东面临着隐藏信息和隐藏行动的双重风险.在这种情况下，双方博弈的顺序如下：

资为K, o而项目的价值具有波动性，如果进展顺利，可以达到“ou>1的现金流人， V( )反之则只能获得 do 1的现金流人. V(< d )当项目进行到某一个特定的时刻，出现了扩大规模的机会，此时若

再投资K,的现金流人将增加1即在原有 1项目倍，

的基础上分别增加到2和2② uo do . V V当do K 0uo K>,

_ V一 l时③该项目 V一 l, 0在期初的期望总价值可以表示为

1 V一 o 1一Pu(V一K) o K+[( )Uo i1 ()r一

假设公司可以通过建立投资组合( 如投资另外的、与该项目收益成负相关的投资项目)分散风险，从而使投资组合的收益率确定为无风险收

1股东提供一份报酬激励方案、u . ) () 2经理向股东汇报 u ) . 3股东根据经理汇报的u )决定是否投人K. o 4经理选择努力水平 a )并完成项目. 5项目 )最终价值实现，股东将项目的价值按预先设定的业绩分享比例作为奖金支付给经理，剩余的价值归股东所有.

益率；上式中的 V一K即为项目的静态 N V . o o P值，而后面的 …… 此处隐藏：18144字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……