第七章 股票价值评估

第一节 折现法一、定义 又叫收入资本化定价方法(capitalization of income method of valuation):认为任 何资产的内在价值 内在价值(intrinsic value)取决于该 内在价值 资产预期的未来现金流的现值 未来现金流的现值。 未来现金流的现值

用公式来表达，资产V的内在价值等于所有预期 现金流的现值之和：

C3 C1 C2 P0 = + + K 1 2 3 (1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) =

∑

∞

t = 1

C t (1 + r )

t

(1)

其中， C t表示资产在时间t的预期现金流，r为该 现金流在某种风险水平下的适当的贴现率(投资者 要求的必要收益率。

问题：我们如何判断一个股票的定价是否 合理？现值估价法: 现值估价法 用股票的现值P(即市场价格) 与P0(股票的内在价值)比较

收益率估价法: 收益率估价法 用股票的内部收益率r*与 投资者要求的必要收益率r比较

(一)净现值 * 净现值(Net Present Value,简称NPV)等于购 买资产的成本与资产的内在价值之差，即： NPV=P0-P ∞ Ct =[ ∑ (1 + r ) t ] -P0 t =1 *如果一个投资项目(或金融资产)的净现值为正， 则认为该项目是有利的(该金融资产被低估并认为 是有利的);反之，是不利的。

(二)收益率估价法我们应当区分两种类型的收益率(贴现率): 一个是投资者要求的必要收益率 必要收益率r,这是由 必要收益率 CAPM决定的； 一个是股票的内部收益率 内部收益率r*,内部收益率 内部收益率 (internal rate of return,简称IRR)是使投 资的净现值等于零时的一个特殊的贴现率。

CAPM决定的投资者要求的必要收益率：

r = r f + β [ E ( rM ) r f ]内部收益率由下式决定： ∞ Ct 0= ∑ -P * t t =1 (1 + r ) P=Ct ∑ (1 + r * )t t =1∞

股票被高估; 如果 r>r*, 股票被高估;反之被低估。

二、现金流折现方法在股票投资中 的应用因为对任何股票的投资的现金流都是自股票购买之 后的所有预期股息收益，这种定价方法所得出的模 型常常被称为是股息折现模型(dividend discount models,简称DDM模型)。则可以得到(1)式 的另一个表示形式：D1 D2 D3 P0 = + + +L 1 2 3 (1 + r ) (1 + r ) (1 + r )

=

∑

∞

t =1

Dt t (1 + r )

(2)

思考:如果股票持有一段时间后卖出,股票价值还能 用公式(2)来计算吗?

假定某投资者在第三期期末卖出所持有的股票，根据贴现法，该股票的内在价值应该等于：D1 D2 D3 P3 P0 = + + + 2 3 1 + r (1 + r ) (1 + r ) (1 + r )3

其中，P3代表在第三期期末出售该股票时的价格。 根据DDM模型，该股票在第三期期末的价格应该等 于当时该股票的内在价值，即：∞ D4 D5 D6 Dt +3 P3 = + + +K = ∑ 2 3 1 + r (1 + r ) (1 + r

) (1 + r )t t =1

将第二个式子代入第一个式子，可得D4 D3 D1 D2 P0 = + + + 2 3 1 + r (1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) 2 (1 + r ) 3 + D5 +K

由于 化为：

Dt +3

Dt +3 (1 + r)t ,所以上式可以简 = (1 + r)3 (1 + r)t +3

D1 D2 D3 D4 D5 P= + + + + +K 0 2 3 3+1 3+2 1+ r (1+ r) (1+ r) (1+ r) (1+ r) Dt =∑ t 1 t =1 ( + r)∞

所以可知DDM模型选用未来的股息代表投资股 票唯一的现金流，并没有忽视买卖股票的资 本利得对股票内在价值的影响。

然而，DDM模型存在一定的局限性：为了 使用该公式，投资者必须预测所有的未来 股息。虽然看上去不太可能，但在一定的 假设前提下，该公式就变得可以运用了。 这些假设主要集中在股息的增长率上。不 同形式的DDM模型反映了对股息增长率的 不同假设前提。

(一)股息贴现模型之一：零增长 股息贴现模型之一： 模型 对未来股息可作的一个假设就是股息数量保持 不变，即 D = D = D =L0 1 2

1. 净现值

对(2)式加上上述假设条件后，可将公式变 ∞ 为： D0

P0 =

∑ (1 + r )t =1

t

当r>0时，上式可写为

D0 P0 = r

(3)

注：此处用到等比数列求和公式： 当q≠1时， S n

a 1 (1 q ) = 1 qn

1 1 此处首项是 ，公比是 1+ r 1 + r

*零增长模型的限制条件非常严格，通常适 用于优先股的内在价值的评定。

2. 内部收益率 可将(3)式变形，从而求出一项零增长证券的投 资的内部收益率。首先用证券的当前市价P代替P0, 然后用 r * 代替r,得公式：

P= 进一步变形得：

D0 * r*

D0 r = P

例：假设IBM公司预计在未来按每股8美元无 限期地支付股息，且必要的收益率为10%。 如果现在的每股市价为65美元。请用净现值 法和内部收益率法判断该公司股票是高估还 是低估。

股息贴现模型之二： (二) 股息贴现模型之二：稳定增 长模型 稳定增长模型是股息贴现模型的第二种 特殊形式。稳定增长模型又称戈登模型 (Gordon Model)。戈登模型有三个假定条 件： 1. 股息的支付在时间上是永久性的，即： 股息的支付在时间上是永久性的， 式(2)中的t 趋向于无穷大； )中的t 趋向于无穷大； 2. 股息的增长速度是一个常数，即：股息 股息的增长速度是一个常数， 增长率g等于常数 等于常数( 增长率 等于常数(gt = g); ) 3. 模型中的贴现率 大于股息增长率 。 模型中的贴现率r大于股息增长率 大于股息增长率g

1. 净现值 根据上述三个假设条件，可将式(2)中的 Dt 用 D0 (1 + g ) t 代替，得 ∞ (4) D0 (1 + g )tP0 = ∑t =1

(1 + r )t

利用数学中无穷数列的性质可知，如果 k …… 此处隐藏：1831字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……