通过定性分析和回归模型分析,文章对交易所国债市场流动性及其影响因素进行研究。发现周一的国债市场流动性显著低于其他交易日,股票市场的近期走势及市场风险、企业债与相同期限国债的收益率利差、长短期基准利率的利差对国债市场流动性有显著影响,而国债市场自身的波动性对流动性并无明显影响。可能的原因是债券市场发展尚不完善,品种少,期限结构不合理,且股票市场投机气

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交易所国债市场流动性影响因素的实证研究赵 洋(海财经大学金融学院，海 203 )上上 0 4 9

【摘要】通过定性分析和回归模型分析，文章对交易所国债市场流动性及其影响因素进行研究。发现周一的国债市场流动性显著低于其他交易日，票市场的近期走势及市场风险、股企业债与相同期限国债的收益率利差、长短期基准利率的利差对国债市场流动性有显著影响，国债市场自身的波动性对流动性并无明显影响。可能的原因是债券市场发展而尚不完善，品种少，限结构不合理，期且股票市场投机气氛较浓。 【键词】流动性；内效应；关 周利差；险风

【中图分类号】 80 1 F3 . 9

【文献标识码】 A

【文章编号】 0426 (090—080 10— 7820 ) 04— 2 3参考学术界对流动性的定义，文从及时性、本交易成本、交易活跃程度和交易对价格的影响四个方面来描述流动性： 1交易可以及时完成。 .即卖方可以迅速卖出证券，方也可买以迅速买到需要的证券，这具体反映在达成一次交易所需要的等待时间上。 2交易成本较低。即卖方能以略低于真实价值的市场价格 .卖出证券，买方也能以略高于真实价值的市场价格买人证券， 并且这两种交易的市场价格偏离真实价值的幅度很小。 3交易活跃程度。这反映在成交量、易的笔数、笔交易 .交单量等。

2 O世纪 7 O年代以来，们普遍认为，个富于流动性的人一国债市场无论对于提高金融市场效率还是实施货币政策操作 . 都具有重要的意义。流动性好的债券市场可以用较低的交易成本非常容易地进行债券交易。对债券市场的流动性及其影响因素进行深入地研究和分析是保证一个金融市场稳定高效运行的重要问题。

国外对于金融市场的流动性研究较为成熟。方面对于流一动性本身有着较全面地认识，以及一套相对完善的指标体系 (泓，康平，0 5,一方面，于不同证券市场的流动性郭武 2 0 )另对影响因素有着深入地研究。 mh d和 M n e o (9 6、 cb, A iu e dl n 18 )J ov s a F we和 G t s a ( 00)过研究交易成本对投

资收益率的 o lr oem n 2 0通 t影响，示了流动性与资金成本之间的直接联系；tl17 )揭 So ( 9 8、 l H o和 S l 18 )出， tl 9 1指 o(市场风险、央行政策、卖空约束等因素不但影响到做市商、构投资者的持有头寸，会对债券市场机也的流动性造成影响；a l C oda 20 )对美国股票市场 T nn和 hri(0 1等的整体流动性进行实证研究，现长、期利率对市场流动性 发短有着显著影响。

4价格比较稳定。额交易不会对价格产生很大影响， .大并且市场价格会很快回复到真实价值。 ( )动性指标的选取二流本文借鉴了有关股票市场流动性的衡量指标 (育军，张 2 0 )给出了国债市场流动性指标定义。对于单只国债： 03,

迄今为止 .内有关市场流动性的研究，要集中在股票国主市场上，于债券市场的流动性以及影响因素探讨较少。朱世对武 ( 04)银行间市场的总体流动性进行分析 .由于制度的 20对但原因，银行间市场不能与其他资本市场，股票市场发生直接如联系，者认为对交易所国债市场流动性的研究将更具有代表笔性；金雪军 (0 6分析了国债市场的交易成本和流动性之间的 20 )联系，讨了国债市场交易成本调整对国债市场的影响，也探但没有对交易所国债市场的流动性影响因素作进一步研究。本文的研究从实证角度出发，图回答两个问题：一，试第基

其中，。周债当前价格，是国债前一时刻的价格， P是 vI T 是从前一时刻到当前时刻的成交金额， . v是该国债当前时刻的流通市值。事实上，这个流动性指标的分母是以成交金额计算的换手率，子是这段时期的对数收益率。这个指标的含义是分单位资产换手率给价格带来的影响，者反过来，或价格产生单位变动所需要的交易金额。我们将式 ( )广到整个市场，义 1推定第 t日整个市场的平均流动性为 t日所有发生交易国债的流动性平均值。

二、动性影响因素的设定及实证分析流( )市场流动性的影响因素一国债在选择模型的解释变量，即闰债市场流动性的影响因素时，们主要

考虑以下几方面：我 1动性的规律性变化。T rnC oda2 0 )认为，周 .流 au hri(0 1等一内在不同的交易日做出投资决策时面临的机会成本也是不同的，这本身也会对流动性产生影响，使其出现规律性的变化。 A ma和 P e e r 19发现流动性的变化特征具有一定的 d t i lde f i r ( 90)

于口数据衡量的交易所国债市场流动性，其变化是否具有规律性；第二，哪些因素可能对我国交易所国债市场的流动性具有显著影响。其是对于影响因素的分析，有利于市场参与者指定尤将交易策略，便于监管部门根据相关经济变量的变化对市场趋也势准确预测，及时采取措施更好的维持金融市场的平稳运行。一

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流动性定义及其度量指标的选取

( )动性的定义一流

【收稿日】 0 7 1— 1期 20—0 1 【作者简介】赵洋( 9 2 )男.东j博人， 1 8-, I b上海财经大学金融学院金融学博士，究方向：研国际金融。