雷曼兄弟破产原因(4)

雷曼兄弟破产原因

低、经济形势好的时候，这种模式看不出问题来。但当房价大幅下降、利率升高、经济形势变差时，这种模式就很快地崩溃了。很多人不但无力偿付房贷，连信用卡等的偿付都发生困难。可以说，金融市场的系统风险，很大一部分是由于美国民众过度借债造成的。而前面所述的房贷，都纷纷以房产抵押债券的形式卖给了华尔街上的投行。投行们要么继续卖给投资者，要么受利益的诱惑保留在自己的资产表上，要么打包成CDO等出售，或者再用CDO生成其它的金融衍生品。

我们可以想见，当房价大幅下降，无力支付房贷的购房者大量增加，相关性增大，原来所依据的定价模型不再起作用的时候，房地产市场所支撑的金融产品必将经历一个痛苦而快速的贬值过程，而以雷曼为代表的投行们不得不持续减值这样的“有毒”资产。最后，雷曼（包括其它投行）大量采用ABX指数进行对冲。但ABX指数对相关性有很强的依赖，成分固定，对冲风险时要承受基点误差风险（Basis Risk）。在市场剧烈波动，相关性增大时，雷曼的对冲失败，造成资产和对冲双向受损。

3.5总结

在分析了雷曼兄弟自身的问题和其破产时的市场情况后，我们可以对雷曼风险的形成和破产的原因进行一个总结。雷曼兄弟的风险是伴随着2002到2007年间全球资本市场流动性过大，美国房地产市场的泡沫而形成的。在这个过程中，雷曼进入和发展房地产市场过快过度，发行房产抵押等债券失去控制，而又对巨大的系统性风险没有采取必要的措施。另外，雷曼净资本不足而导致杠杆率过高,所持不良资产太多，不良资产在短期内大幅贬值，并在关键时刻错失良机、没有能够采取有效的措施化解危机。如前文所分析的那样，雷曼破产的直接原因，是市场对雷曼产生恐慌的情绪，导致短期内客户将业务和资金大量转移，对手停止与雷曼的交易和业务，市场上的空头方大规模做空雷曼的股票导致其股价暴跌，进一步加剧市场的恐慌情绪和雷曼业务的流失。同时，债权人调低雷曼的信用等级，导致其融资成本大幅上升，业务模式崩溃。这些因素不是独立的，也难言孰先孰后，而是交织在一起，相互影响、相互加剧，形成一个在市场处于极端情况下难以解决的死循环，直至雷曼无力支撑，在找不到买家的情况下，只得宣布破产。

这里要简单提一下美联储在这个过程中扮演的角色。在美联储提供290亿美元的资金帮助摩根大通收购贝尔斯登后，却出人意料地没有为雷曼兄弟潜在的买家提供资金上的援助。美联储的考虑是，这一次雷曼的问题要由市场自己去解决和消化；美联储不愿再更多地耗费政府的资金来加剧市场的“道德危机”。可是在这里，我们还是要回答一个问题：为什么雷曼没有通过美联储的贴现窗（Discount Window）来借款以度过难关？我们知道，在贝尔斯登危机之后，美联储已经允许一级券商通过贴现窗借贷，并将贴现率降低到2.25%，还贷期延长到了90天。雷曼是完全可以利用这个计划来增加其流动性的。可是它并没有这么做。其真实原因不得而知，但据我们分析，其原因可能有二点。第一，如果通过贴现窗向美联储借贷，会给市场带来一个非常不好的信号，那就是借贷者出现严重的资金问题，由此会加深市场对它的忧虑，进而导致其股票价格继续大幅下挫、未来的融资成本大幅上升。因此，美联储的贴现窗计划的象征意义高于实际意义。只要能找到其它的融资借贷手段，都不会求助于美联储的这个计划。第二，也是更重要的，如前文所述，雷曼的问题更是一个信心信用